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            部分上市房企債務暗存“隱秘的角落”
            2020-07-14 作者: 記者 鄭鈞天 梁倩 上海 北京報道 來源: 經濟參考報

              身陷財務危機的泰禾集團近日在回復深交所年報問詢函中,披露了公司最新債務情況:截至7月7日,泰禾集團逾期未還債務金額為270.65億元,占泰禾集團最近一年經審計歸母資產137.38%;同時,2020年年內到期債務為555.11億元。《經濟參考報》記者查閱泰禾集團最近兩年年報數據,該公司2018年、2019年資產負債率連續下調。

              記者調研發現,部分以高杠桿撬動規模擴張的上市房企,其權益大幅增加,導致凈負債率降低。這些看似“權益”的背后,疑似存在“明股實債”等財務技法。今年以來,在堅守“房住不炒”底線的背景下,疊加行業下行、疫情影響等多重因素,部分房企的償債能力和現金流持續承壓。

            趙乃育 繪

              債務規模雙位數增長 負債率卻保持穩定

              《經濟參考報》記者發現,部分上市房企債務存在“隱秘的角落”,這些企業通過增加權益等財務手法,使負債率呈現下降的“假象”。

              記者查閱正榮地產2019年財報發現,截至2019年末,正榮地產負債總額為1381.59億元,較2018年末1169.2億元增加18.17%。但該公司2019年凈負債率為75.2%,相較于2018年的74%僅微增了1.2個百分點。在負債總額和借貸規模不斷增加的同時,該公司的凈負債率依然保持平穩。

              負責正榮財務的人士介紹說,這與該公司少數股東權益的“爆發式”增長密不可分。該公司2019年財報顯示,正榮地產少數權益的增加主要源自于合并報表中的39項股權占比較小的合營企業和聯營企業開發的物業。正榮地產在其中的權益占比大部分為13%至35%,僅有三個項目的權益占比接近50%。

              業內人士認為,“誰操盤誰并表”的財務方式可能虛增了所有者權益,實則隱藏了負債。根據凈負債率=(有息負債-貨幣資金)/所有者權益,一些房地產企業通過增大分母,降低了凈負債率。

              克而瑞研究中心選取的50家典型上市房企的數據顯示,截至2019年底,50家典型上市房企的總有息負債規模為46942億元,同比增長16.4%,86%的典型上市房企總有息負債增加。

              值得關注的是,雖然上市房企的有息負債總量出現“雙位數”增長,但總體負債率卻表現穩定。據中國指數研究院統計,2019年滬深上市房企的資產負債率均值同比下降0.2個百分點至68.8%,內地在港上市房企的資產負債率均值僅同比上升0.3個百分點至75.5%。

              另據克而瑞研究中心統計,2019年上市房企總權益增長21.67%,高于有息債的增幅。業內人士指出,部分上市房企凈負債率下降主要是因為權益規模增長顯著,高于有息負債的增幅,這一現象值得監管部門警惕。

              “房企權益上漲,一方面,來自于2019年房企股權融資的上升;另一方面,隨著房企間合作或收并購行為不斷增多,少數股東的權益規模和占比可能存在重復計算甚至虛報,由此導致其權益虛增、凈負債率下降。”一位房企高管表示。

              永續債成避債洼地 “隱性杠桿”推高風險

              今年以來,“房住不炒”依然是樓市調控的主基調,房地產融資環境并未放松。記者發現,在期待融資放松無望的背景下,部分上市房企疑似通過“明股實債”的方式做低負債水平,進而求得更高的評級、更低的融資利率和更暢通的融資渠道。

              《經濟參考報》記者注意到,不少有央企背景的房企大幅增加永續債發行。數據顯示,2019年房地產行業發行永續債的規模約470億元,同比增長近三成。其中,在前15強的房企中,招商蛇口、保利地產和華潤置地三家央企的永續債均大幅增長,分別達190億元、156.8億元和100億元,同比增長171.43%、141.23%和100%,三家房企的永續債新增總額接近行業總量的55%。

              “如果把永續債計入債務,2019年上市房企的凈負債率將大幅上升。但在實際操作中,多數房企將其統計為權益,因此超半數上市房企的凈負債率實際是上升的。”克而瑞研究中心總經理林波表示。

              “永續債雖然在一定程度上降低了企業的凈負債率,優化了財務報表,但實際上將對房企產生未來的償債壓力。”中國指數研究院常務副院長黃瑜認為,伴隨大量債務到期,上市房企的短期償債壓力將持續增大。

              華泰證券研報指出,近年來,表外融資成為房地產企業重要的融資方式之一,體現為通過聯營合營企業融資、“明股實債”融資等。表外融資會讓房企債務隱性化,通過優化財務指標,誤導有關部門高估房企償債能力。

              易居沃頓PMBA房地產投融資組課題組組長、陽光城執行副總裁吳建斌在“激蕩時代,逐浪未來”易居沃頓房地產實戰經營與商業管理項目課題發布會上透露,銷售規模在1000億元以下尤其是500億元以下的中小房企的凈負債率更高,有的企業實際上已經達到200%甚至300%。

              “在房地產行業上行階段,負債率高一點沒關系,用融資推動業務發展沒問題。但從2018年開始,行業進入平穩發展的‘橫盤’階段,利潤率呈現下跌趨勢,每年下跌1%左右,目前市場的整體毛利率約25%,中小房企的凈利潤率在7%至8%,一些小企業甚至更糟。在‘房住不炒’的調控基調之下,中央對房地產調控政策不會放松,在房地產市場調控持續從緊的情況下,高負債的房企風險就非常大。”吳建斌說。

              融資環境持續收緊 房企償債能力面臨大考

              記者發現,在融資渠道持續收緊、融資成本持續提升的市場環境下,房企又迎來償債高峰期,償債壓力劇增,資金鏈面臨考驗。

              房企負債規模上漲明顯加速。根據Wind數據統計,2019年132家A股上市房企負債總額達94861.01億元,較2018年的82263.74億元上漲13.28%。其中,13家企業負債超過2000億元,較2018年增加一家。萬科、綠地控股兩家負債總額均超1萬億元,萬科達14593.5萬億元,綠地為10143.14億元,保利地產負債總額也多達8036.86億元,新城控股達4001.75億元。值得一提的是,香港上市房企中,恒大、碧桂園也擁有超萬億元負債,恒大中國負債總額18480.4億元,碧桂園負債多達16885.44億元。

              從負債率來看,負債率超過85%的達11家。其中五家超過90%,分別是*ST松江負債率94.72%、云南城投負債率93.75%、魯商發展負債率91.62%、京投發展負債率91.05%、中南建設負債率90.77%。

              凈負債率方面,更是多達36家房企凈負債率超100%。其中,*ST松江高達827%,云南城投為732.48%,京投發展為710.29%,泛海控股為277.33%,泰禾集團為248.33%。

              在負債大幅上漲的同時,房企融資成本也有所上漲。2019年下半年以來,房企平均融資成本上升明顯。2020年,多數上市房企在融資調控繼續收緊、償債高峰到來之際,開始有意控制負債、降低杠桿。

              恒大董事局主席許家印在業績會上表示,該公司未來三年將聚焦降負債。有息負債每年平均要下降1500億元,到2022年恒大要把總負債降到4000億元以下。深圳佳兆業管理層也明確表示,2020年的目標是將負債率下降至120%或以下。富力地產聯席主席李思廉表示,今年年內該公司負債率要再下降15%。

              由于多元化融資渠道收縮,房企融資成本呈現整體上漲趨勢。據克而瑞研究中心統計,從2019年末50家典型上市房企的融資成本來看,六成公司融資利率上漲,平均成本同比上漲0.33個百分點至7.13%。“2019年境內外融資均有所收緊,融資成本普遍提高。同時,2015年至2017年發行的低成本公司債陸續到期,整體的融資成本水漲船高。”

              易居企業集團CEO丁祖昱表示,今年以來,房地產融資規模與去年同期相比有所下滑,房企的融資壓力持續加大。“銀行等金融機構的房地產貸款額度和比重是有上限的。若海外債大幅減少,房企的現金流就會捉襟見肘。”

              今年4月以來,各大房企海外融資基本停滯。貝殼找房統計顯示,前四個月房企債券融資5010億元,同比下降10%,海外新增債務歸零。受4月單月海外債券發行量減少影響,1至4月海外債券金額較去年同期下降13%,為近十年第三低位。5月、6月雖有所恢復,但元氣已傷。在此背景下,境內股權融資、永續債、資產證券化產品等成為房企補充資金的重要來源。

              丁祖昱表示,由于海外債在今年三季度、四季度將面臨兌付高峰。境內股權融資、資產證券化、債權融資等創新產品的占比恐將進一步提升。

              雪上加霜的是,下半年房企將迎償債高峰期。“房地產行業處于下行期,為了降低風險,房企加杠桿意愿普遍降低。”林波認為,今年宜高度關注開發商償債能力和現金流狀況,避免房企突然“休克”。

              泰禾方面,針對2020年到期的有息負債,該公司的到期償付能力存在一定流動性風險。近期,因流動性受限和融資渠道變窄,惠譽連續兩次下調泰禾集團評級。

              穆迪則將中國房地產業展望調整為負面,原因是新冠肺炎疫情沖擊,對房地產需求和庫存水平造成壓力,而境外融資環境仍不明朗。“疫情造成的市場震蕩正在加重投資者的避險情緒,這導致境外融資渠道收窄,一些流動性和信用質量薄弱的開發商正面臨更高的償債風險。”穆迪高級分析師何思嫻表示。

              易居沃頓PMBA戰略與組織變革課題組組長、珠江投資集團總裁王晞坦言,房企已出現規模越來越大、利潤越來越少的窘境。“房企現在不是為了盈利而存在,而是需要現金流續命,這是房地產行業面臨的難點。”

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